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江鈴汽車業(yè)績符合預(yù)期。上半年江鈴汽車公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入87.21億元，同比下滑5.4%；利潤總額10.78億元，同比下降16.5%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東凈利潤8.41億元，較去年同期下降22.0%，對(duì)應(yīng)每股收益0.97元。利潤總額下滑幅度大于收入下滑幅度主要原因是銷售費(fèi)用大幅提升及所得稅率提高。
經(jīng)濟(jì)低迷或影響輕卡及全順需求，成本下降使得毛利率略有提升，現(xiàn)金控制良好，存貨略有增加。上半年江鈴汽車公司銷量10.26萬輛，同比下滑2.6%；受經(jīng)濟(jì)下行影響，輕卡和全順銷量下滑幅度較大，分別下降10.3%和8.2%；皮卡及SUV銷量同比提升9.5%。受益于成本下降，上半年綜合毛利率提升0.3個(gè)百分點(diǎn)。上半年每股經(jīng)營性現(xiàn)金流1.13元，同比增加549.3%，現(xiàn)金控制良好。期末存貨較期初凈增1.29億元，增長11.3%。
銷售費(fèi)用率提高及所得稅率上升導(dǎo)致業(yè)績下滑。上半年江鈴汽車公司銷售費(fèi)用5.51億元，同比凈增1.49億元，增長37.1%。為應(yīng)對(duì)商用車行業(yè)下行壓力，江鈴汽車公司加大促銷力度，上半年促銷費(fèi)用共支出1.24億元，同比凈增9463萬元，保修費(fèi)用支出大幅增加6420萬元，同比增長266.8%。管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率較為穩(wěn)定，分別變動(dòng)0.5和-0.4個(gè)百分點(diǎn)。上半年受高新技術(shù)企業(yè)資格評(píng)審，所得稅率從15%暫調(diào)高至25%，影響業(yè)績?cè)鏊佟?/FONT>
未來經(jīng)濟(jì)回暖及新車型推出有望帶動(dòng)業(yè)績提升，但涉足重卡業(yè)務(wù)或?qū)?dǎo)致業(yè)績?cè)鲩L的不確定性。受經(jīng)濟(jì)低迷影響，江鈴汽車公司輕型商用車銷量下滑，經(jīng)濟(jì)見底后輕卡、全順銷量或?qū)⒂|底反彈。江鈴汽車公司未來會(huì)推出多款新車，包括明后年的中卡N800和皮卡J10，以及福特“1515計(jì)劃”中的兩款車型：V362（輕客，經(jīng)典全順VE83的替代款）和U375（全新SUV），新車投放有望帶動(dòng)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力提升。
但江鈴汽車公司收購太原重汽公司，涉足重卡業(yè)務(wù)或?qū)?dǎo)致業(yè)績具有不確定性。財(cái)務(wù)與估值；基于中期業(yè)績下滑，下調(diào)江鈴汽車公司2012-2013年EPS分別至1.88、2.08元（原預(yù)測(cè)為2.32、2.6元），參照可比江鈴汽車公司平均估值水平，給予2012年10倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)18.80元，維持買入評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行影響江鈴汽車公司產(chǎn)品銷量；重卡業(yè)務(wù)導(dǎo)致業(yè)績的不確定性。
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